文｜锦缎
北京时间3月9日晚间，宁德时代披露了第四季度财报，营业收入录得1406.3亿元，远高于市场平均预期的1250亿元，高基数下同比增长了36.6%，毛利录得396.7亿元，对应毛利率达到了28.2%，归母净利录得231.7亿元，均高于市场预期。
注：财报数据均来自于报表，锦缎研究院整理
宁德时代提前交卷，为A股年报季开了个好头，在市场普遍预期全年净利落在690亿元左右的情况下，宁德时代硬生生做出了全年722亿利润的成绩，让投资者颇为惊喜，财报发出后，今天开盘涨幅飙升至6%左右。
在业绩会中，宁德时代的管理层也明确了2026年的预期，管理层认为在未来五年（2026-2030年）取得25%-30%的复合增速问题不大，并且宁德时代与主要大客户构建了相对稳定的价格传导机制，管理层有信心减少未来的单季度业绩波动。
同时，从业务布局来看，宁德时代遵从了三层面法：核心现金奶牛业务动力电池、第二曲线正处于发展期的储能系统，以及探索上线更高的新业务场景。可能也正是相对明晰的业务线，给予了管理层30%复合增速的信心。
总结来看：
·收入利润均超预期，动力电池和储能业务发展都不错，动力电池可能存在需求侧的压力，不过完全可以被市场地位和储能业务的高增速抹平。
·因为长期对上游企业的布局，叠加需求侧结构性的变化（大电池），锂电池阶段性的波动对宁德时代短期利润的影响相对有限，今年的业绩波动不会太大。
·目前宁德时代的产能利用率突破了100%，导致存货处于相对高位，不过周转率变化不大，资本开支也逐步提速，宁德时代对未来数年的需求侧相对乐观。
·费控水平十分稳定，宁王十分慷慨，拿出了近50%利润用于分红。
详细财报分析如下。
01 受益于新能源车集中放量，营收利润均创新高
四季度，宁德时代录得营收1406亿元，同比增速达到了36.6%。以单季度营收数据来看，创造了自2022年起最高增速，这还是在去年四季度高基数前提下取得的成绩，实属难得。
拆分业务类型来看，主要的贡献还是来源于动力电池业务，2025年宁德时代总电池销量达到了661 GWh，其中动力电池销量541GWh，占总销量比达到了82%，其中四季度动力电池出货量达到了192GWh，明显高于市场预期。
从逻辑上来看，主要源自于三层：
其一，众所周知2026年国内市场大多数地区，新能源购车补贴退坡，叠加年尾乘用车市场常年来存在“翘尾效应”，主机厂年末产能相对拉的较高，刺激了上游锂电池的需求。虽然实际新能源四季度增速不及预期，但并不影响宁德时代的放量。
其二，锂电池价格从2025年11月以来经历了一波上行周期，2026年中触达巅峰，多数预测机构都上调了锂价预期。2026年末价格小幅度下探，刺激了主机厂的备货，从而刺激了四季度宁王的订单量。
其三，去年下半年以来，新上市车型经历了一波“大电池革命”，不光是纯电车型在卷续航，增程/插混车型也在经历大电池迭代，对动力电池的装机容量自然需求明显增加。
此前，我们在预期2026年新能源车业务发展时，也明确提过新能源乘用车市场可能会迎来一波需求放缓，事实也确实如我们预计，1月汽车销量下滑了3.2%，很多人预期宁王的业绩激增可能是阶段性的，但听完电话会后，打消了我们的顾虑。
其一，2025年动力电池需求量大，宁王的产能未完全满足市场，业绩会中管理层明确提到了需求外溢的情况，目前来看宁王全球动力电池市占率还在走高，2025年达到了39.2%，技术优势还是非常明显的，当产能拉满时，需求会出现阶段性回归。
其二，宁王的储能业务增速非常迅猛，基本可以对冲动力电池需求缺口。
02 第二曲线增速不俗，可以对冲短期补贴退坡的影响
2025年，宁德时代储能业务销量达到了121GWh，同比增长29.1%，增速同样非常快，占比收窄主要原因是因为动力电池的出货量激增。
储能业务作为解决方案打包出售，实际的业务利润率长期以来明显高于动力电池，可以带来的利润贡献更高。
同时，储能业务相较于动力电池而言，对于利润率的想象空间更强，业绩会中管理层明确提到目前储能业务的最优解决方案还未出现，虽然电芯并不是越大越好（有甜蜜点），但现阶段储能业务大电芯确实可以实现降本。
当然，更明确的预期是AI将成为历史上最大的能源消费者，并且需要极强的能源稳定性，在AI Infra资本开支激增的2026年，储能业务自然也会带来更多新机遇，而宁德时代储能电池出货量是全球第一，在不出现明确技术迭代的情况下，短期内宁王将稳吃这波资本开支红利。
03 锂电上行周期对成本侧的影响有限，甚至还有后手
除了对动力电池担忧外，业绩会中投资者询问最多的问题是，2026年锂电池价格仍处于上行高位，是否会出现成本升高挤压利润的问题。
结合管理层和财报来看，我们认为市场不必过度担心本轮锂电池上行行情。
首先，宁德时代目前具有绝对的市场话语权，市占率非常高，因此管理层多次表态的价格传导机制，本质就是宁德时代绑架下游供应商共担风险，15-20万/吨的预估价格，远不及上一轮60万/吨价格带来的影响，且目前宁王的合同负债屡创新高，基本已经锁定了短期内的所有产能，锂电价格至少在短期内不会影响财报。
其次，宁德时代近几年加大了对上游供应链企业的投资，(详见《宁德时代的隐秘资本帝国》)，并且从报表来看，2025年无形资产项目中，宁德时代持有的直接矿权资产超过80亿元，还不算长期股权投资中涉及的矿产权益，如果真的出现了锂电价格非理性上涨，投资收益的浮盈也足以抹平需求和成本差。
最后，宁德时代业绩会中多次提及了钠电池，虽然目前钠新电池渗透率还很低，但多材料布局长期来看，也会冲抵单一材料短期内的价格波动。
04 存货激增，但周转也同步跟进，产销维持稳定平衡
2025年四季度最新的财报显示，目前宁德时代的存货总额达到了945亿，创造了历史新高，按照管理层的说法，目前储能业务的整体解决方案实施周期较长，延缓了部分出货，当然最直接的影响是，目前宁德时代的产能利用率突破了100%，满产肯定会带来存货资产的激增。
不过结合营收表现来看，宁德时代的产销表现并不差，四季度环比三季度周转天数反而是下降了0.54天，对比历史高位（2022年）还是20-30天的差距，周转率处于稳定的区间内。
以合同负债来看，满产满销的节奏还会维持很久，并且长期来看，产能整体还不足以覆盖现如今市场的需求（下文资本开支会提到），存货阶段性提升，大多是源自需求放量后，在途资产增多。
不必担心宁王的存货压力。
05 资本开支提速，透露宁王对未来的野心
四季度，宁德时代资本开支维持在了高位，以现金流量表（购置固定资产）口径来看，录得122.6亿元，创自2023年以来的单季度新高，同比增长了23.7%。
整体来看2025年是宁德时代的资本开支大年，全年累计资本开支增速达到了35.8%，根据管理层在业绩会中透露，目前宁德时代在建产能达到了321GWh。
并且管理层同时透露了今年年初，还有数笔大额签约项目没有反映在2025年年报中，相当于给出了相对较强的资本开支指引，很明显宁王对2026年的信心不是一般的强。
当然，也正如业绩会中管理层所言，宁德时代对待资本开支的态度历来是相对谨慎的，目前的资本开支规划根据的是客户订单的情况。
可以预期的是，2026年宁王的业绩表现可能会相对稳定，从资本开支的动向上来看，也比较符合我们对新财报年度营收侧和利润侧的预期。
06 市场地位进一步加强，费控优异、分红大方
最后再来看一下宁王费用侧的表现。
虽然锂电行业作为技术含量相对较高的产业，但是严格意义上来讲本质还是制造业逻辑，因此费控表现其实直接决定了公司的单位经济效益。不过考虑到宁德时代的市场地位（目前两项业务的市占率都是行业龙头），宁德时代的费用表现一直以来都相对稳定。
四季度，宁王三费整体费率为8.4%，同比减少了70bp，环比减少了10bp，表现优异且稳定，直接带动了利润表现。
而对于投资者而言，今年的宁王实在是过于慷慨，不仅拿出了利润的20%分红，更是发放了特别的现金红利，又拿出来了30%，合计分了一半的利润给投资者。
07 面对新能源低增速，宁王也在驶向“深水区”
纵览财报，从任何一个角度都无法去挑剔宁德时代2025年的表现：
在动力电池面临需求换挡期时，储能业务凭借AI算力基建催生的爆发式需求，成功接棒成为第二增长曲线。
而在上游锂电材料价格波动周期中，凭借对矿权的深度布局和定价话语权，构筑了极深的利润护城河。
在动力电池存量博弈中，宁德时代正以攻代守，通过技术和品牌优势，试图重新拿回外溢的需求，在行业洗牌期进一步拉开与追赶者的距离。
但恰恰是这份无可挑剔的优异，与新能源市场开年以来的疲弱增速，构成了一种让人隐隐不安的割裂感。
如果国内新能源市场的低增速已是既成事实，那么对于宁德时代而言，需求的不确定性就是悬在头顶的达摩克利斯之剑，短期可能不足以显现，但是长期呢。固态电池的技术路径仍在迷雾中，谁也不敢断言它是不是未来的版本答案；储能的技术演进能否踩准AI时代的真实需求，同样是需要持续校准的命题。
宁德时代向来是一家保守的公司，这是管理层在谈及资本开支时的自我定义。保守意味着稳健，意味着在狂欢中保持清醒。
但当下这道选择题是：高增长与高风险如影随形，动力电池的时代红利正从峰顶缓缓滑落， 盛时常作衰时想，这句老话放在任何时候都对。
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